En los aproximadamente dos meses desde que la SEC ha estado bajo el control de la administración Trump, la agencia ha cerrado en gran medida años de "creación de normas mediante la aplicación" en relación con los "criptoactivos digitales." Tan recientemente como a finales de 2024, había un bote lleno de acciones de aplicación de la SEC en curso. Sin embargo, desde que Trump asumió el cargo, la mayoría de las acciones de aplicación notables se han echado por tierra, incluidas las emprendidas contra Coinbase, Robinhood, Gemini, OpenSea y MetaMask.
Bajo el mandato del anterior presidente de la SEC, Gary Gensler, que no era precisamente un héroe para el sector de las criptomonedas, la agencia era poco proclive a las iniciativas políticas y se inclinaba, quizá en cierta medida, por la aplicación caso por caso. Ahora, en otro tipo de inversión, la División de Finanzas Corporativas de la SEC acaba de emitir una "Declaración del Personal" basada en la política que sugiere que las transacciones en las típicas "meme coins" no implican la oferta y venta de valores. Entre otros problemas con este pronunciamiento, que se discutirán más adelante, está el uso por parte de la SEC de la formulación de dos palabras "meme coin", en lugar de la versión mucho menos cuadrada, de una sola palabra: "memecoin". Utilizaré memecoin porque la versión de dos palabras me parece como escribir "rocking" en lugar de "rockin'" cuando estás describiendo música que, de hecho, mola. Además, es un poco incómodo que las memecoins del presidente Trump ya hayan generado 350 millones de dólares en beneficios para el presidente y sus compañeros emisores desde la toma de posesión.
En una enérgica declaración disidente, la Comisaria Caroline A. Crenshaw argumentó que la opinión del personal presenta una "visión incompleta y sin fundamento de la ley" y corre el riesgo de crear una exención injustificada de la jurisdicción de la SEC para "toda una categoría de productos" cuando se requiere una determinación caso por caso para evitar que la forma supere al fondo.
La declaración del personal de la SEC caracteriza una memecoin como un "criptoactivo inspirado en memes, personajes, acontecimientos actuales o tendencias de Internet" cuyo "promotor trata de atraer a una comunidad en línea entusiasta" para que compre e intercambie las monedas. Teniendo en cuenta que las memecoins se compran normalmente con fines de entretenimiento, interacción social y cultura, la declaración postula que su valor está impulsado principalmente por la demanda del mercado y la especulación, de forma similar a los objetos de colección, y que a menudo carecen de uso o funcionalidad inherentes. Sobre la base de esta caracterización, el personal concluye que las transacciones en memecoins no implican la oferta y venta de valores.
Como ocurre con muchas otras cuestiones relacionadas con la caracterización jurídica de los criptoactivos digitales, el debate desemboca en la prueba Howey, establecida por el Tribunal Supremo en el asunto S.E.C. contra Howey Co. Howey, que a mí me gusta llamar el Glengarry Glenn Ross se refería a la oferta de terrenos en una urbanización de cítricos junto con un contrato de servicios para cultivar esos terrenos y remitir los beneficios netos a los inversores. El Tribunal sostuvo que este plan constituía un "contrato de inversión" y, por tanto, un valor con arreglo a la Ley de Valores de 1933.
La prueba Howey define un "contrato de inversión" como (1) una inversión de dinero (2) en una empresa común (3) con una expectativa razonable de beneficios (4) que se derivarán de los esfuerzos de otros. Históricamente, la SEC ha considerado la mayoría de las criptomonedas (excluyendo bitcoin y quizás éter) como valores bajo esta prueba.
Pero si los esfuerzos de los promotores se limitan principalmente a promocionar la memecoin en las redes sociales y hacer que aparezca en las plataformas de comercio de criptomonedas, argumenta la SEC, no es probable que haya indicios suficientes de que los compradores tengan expectativas razonables de beneficios basadas en los esfuerzos de los promotores.
El disenso del Comisario Crenshaw critica duramente esta perspectiva, argumentando que la orientación del personal carece de una definición legal clara de una memecoin y que las características descritas - activos que reflejan tendencias en línea, valor especulativo, alta volatilidad - son "sellos casi universales de los criptoactivos." Crenshaw hace hincapié en que la etiqueta "meme coin" es en gran medida irrelevante para la investigación básica en virtud de la Prueba Howey, que requiere un análisis de las "realidades económicas" de la oferta y la venta.
Crenshaw cuestiona directamente la afirmación del personal de que las expectativas de beneficios se rigen únicamente por el sentimiento del mercado. Señala que los promotores suelen estructurar activamente las ofertas e influir en la demanda mediante mecanismos como limitaciones de la oferta, recompras y promesas de esfuerzos de gestión, como cotizaciones en bolsa y planes para construir "ecosistemas masivos" de poseedores de tokens.
Crenshaw cita casos en los que la capacidad de un comprador para revender monedas en otras bolsas podría indicar que se trata de valores y en los que las promesas de cotizar fichas en plataformas secundarias respaldaban expectativas de beneficios basadas en los esfuerzos de otros. Sostiene que estas actividades promocionales pueden crear una expectativa razonable de beneficios derivados de los esfuerzos de otros. Además, sostiene que las fortunas vinculadas de compradores y promotores, donde los promotores se benefician de las ventas y a menudo retienen partes significativas de la oferta, pueden satisfacer por sí mismas el requisito de "empresa común" de Howey. Este es el concepto de "commonality vertical" del Noveno Circuito, en el que los beneficios del inversor están directamente ligados a los esfuerzos y el éxito del promotor, que apoya la idea de que una empresa común no requiere necesariamente la puesta en común de los fondos de los inversores, sino que puede establecerse por las fortunas vinculadas de inversores y promotores.
Otra interpretación del Noveno Circuito, en este caso de la parte de Howey relativa a "únicamente a partir de los esfuerzos de otros", complica aún más el análisis de si una memecoin puede ser un valor. En un caso relacionado con un esquema piramidal de venta de cursos de superación personal en el que los inversores eran recompensados por reclutar a otros, el tribunal sostuvo que la palabra "únicamente" no debe interpretarse como una limitación estricta o literal y, en cambio, la prueba debe ser "si los esfuerzos realizados por aquellos que no son el inversor son los innegablemente significativos, aquellos esfuerzos de gestión esenciales que afectan al fracaso o al éxito de la empresa."
Mientras que los compradores de memecoin podrían dedicarse principalmente al comercio especulativo, los esfuerzos activos y continuos de los promotores para construir la comunidad, asegurar los listados de intercambio, articular planes de desarrollo futuros e implementar la tokenómica y podría argumentarse que constituyen estos esfuerzos de gestión "innegablemente significativos". Un ejemplo de los mecanismos "tokenómicos" utilizados por los emisores es la "quema", que es un mecanismo deflacionista en el que un pequeño porcentaje de tokens se quema con cada transacción, lo que ayuda a crear escasez y también a aumentar el valor de los tokens restantes durante un periodo de tiempo. Otro mecanismo emplea un sistema de redistribución en el que una parte de cada transacción se reparte entre los poseedores de fichas existentes, lo que ayuda a fomentar el compromiso de los usuarios y las inversiones a largo plazo.
Y esta es la tensión fundamental: mientras que el personal de la SEC intenta aportar claridad abordando un tipo específico de criptoactivo en su documento de política no vinculante, el Comisario Crenshaw argumenta de forma bastante convincente que tal generalización elude el necesario análisis de hechos específicos requerido por la ley de valores establecida. La prueba Howey, que es la ley del país en este ámbito, hace hincapié sobre todo en la naturaleza flexible y adaptable de la definición de un valor para abarcar nuevos esquemas diseñados para atraer la inversión basada en la promesa de beneficios.
